Que sont les options ? Guide pour débutants sur les calls, les puts et les Grecques

Qu'est-ce qu'une option, exactement ?

Une option est un type de contrat dérivé — sa valeur est dérivée d'autre chose, appelé l'actif sous-jacent. Ce sous-jacent peut être une action individuelle, un panier d'actions suivi par un ETF, ou un indice de marché large. Lorsque vous achetez une option, vous versez une somme d'argent appelée la prime en échange d'un droit spécifique, et non d'une obligation.

Ce droit est la possibilité d'acheter ou de vendre l'actif sous-jacent à un prix convenu, appelé le prix d'exercice, à ou avant une date calendaire convenue, la date d'expiration. Tout le reste du comportement pratique des options découle de cette seule idée : vous avez payé pour un choix, et ce choix vous appartient, que vous décidiez de l'exercer ou non.

Cette distinction compte le plus lorsqu'on compare les options à un contrat à terme (futures). Un contrat à terme oblige les deux parties à conclure une transaction plus tard, quoi qu'il soit arrivé au marché entre-temps. Le détenteur d'une option n'a face à lui aucune obligation de ce type. Si le marché évolue contre la position, le détenteur peut simplement ne rien faire et laisser le contrat expirer, ne perdant que la prime déjà payée plutôt que d'être contraint à une transaction à un prix défavorable.

• Actif sous-jacent — l'action, l'ETF ou l'indice auquel le contrat fait référence.
• Prix d'exercice — le prix fixe auquel le détenteur peut acheter ou vendre.
• Date d'expiration — le dernier jour où le contrat reste valide.
• Prime — le prix payé d'avance pour acquérir le droit.

Calls, puts, et pourquoi les traders s'y intéressent

Il n'existe que deux formes de base. Un call (option d'achat) donne à son détenteur le droit d'acheter l'actif sous-jacent au prix d'exercice. Les acheteurs de calls parient généralement que le prix de l'actif dépassera ce prix d'exercice avant l'expiration.

Un put (option de vente) donne au contraire à son détenteur le droit de vendre l'actif sous-jacent au prix d'exercice. Les acheteurs de puts parient généralement que le prix passera sous ce prix d'exercice, ou utilisent le put pour assurer une position qu'ils détiennent déjà.

L'une des raisons pour lesquelles les options attirent tant de traders est l'effet de levier : un contrat contrôlant 100 actions peut souvent être acheté pour une petite fraction du coût de ces 100 actions en direct, de sorte qu'un mouvement donné du sous-jacent peut se traduire par une variation en pourcentage bien plus importante pour le détenteur de l'option, en bien comme en mal.

Une deuxième raison est la couverture (hedging). Un investisseur qui possède déjà des actions et craint une baisse à court terme peut acheter des puts contre cette position, achetant en somme une assurance qui rapporte si l'action baisse.

Une troisième raison est le revenu. Les traders qui détiennent déjà des actions, ou qui sont à l'aise avec la prise d'une obligation, peuvent vendre (émettre) des options contre une position ou contre des liquidités disponibles et encaisser la prime comme revenu, à condition de bien comprendre l'obligation qui accompagne cette prime.

Avant de passer une transaction, il vaut la peine de jeter un œil à deux chiffres au-delà du prix coté : le volume (le nombre de contrats ayant changé de mains lors de cette séance) et l'intérêt ouvert (le nombre de contrats actuellement en circulation). Un faible volume et un faible intérêt ouvert signifient généralement des écarts acheteur-vendeur plus larges et davantage de difficulté à sortir d'une position à un prix équitable.

Style américain contre style européen : une question de calendrier, pas de géographie

Les options sont également classées selon le moment où elles peuvent être exercées. Une option de style américain peut être exercée n'importe quel jour de bourse entre l'achat et l'expiration — le détenteur n'est jamais obligé d'attendre.

Une option de style européen se distingue en revanche par le fait qu'elle ne peut être exercée qu'à la date d'expiration elle-même, pas un instant plus tôt. Malgré leurs noms, cette distinction n'a rien à voir avec l'emplacement physique de la bourse — de nombreux contrats de style européen se négocient sur des bourses aux États-Unis, et ces étiquettes décrivent simplement la règle d'exercice attachée à ce contrat particulier.

Cette flexibilité supplémentaire d'exercice anticipé a une valeur. Toutes choses égales par ailleurs, une option de style américain tend à afficher une prime légèrement plus élevée qu'une option de style européen par ailleurs identique, car le détenteur paie pour un degré de liberté supplémentaire que le contrat de style européen n'offre tout simplement pas.

Comment un contrat d'options est réellement construit

Une option sur actions standard, cotée en bourse, représente presque toujours 100 actions de l'action sous-jacente. Ainsi, lorsque l'écran d'un courtier affiche un call coté à, disons, 2,15 $, le coût réel d'un contrat est de 2,15 $ multiplié par 100, soit 215 $, avant commissions. Il est facile d'oublier ce multiplicateur et de mal évaluer la taille réelle d'une position.

Deux forces font l'essentiel du travail dans la fixation de cette prime : la distance entre le prix d'exercice et le prix actuel du marché, et le temps restant avant l'expiration. Une option dont le prix d'exercice est proche du prix actuel et dont il reste des mois avant l'échéance coûtera généralement plus cher qu'une option très en dehors de la monnaie (deep out-of-the-money) avec seulement quelques jours restants, un peu à la manière dont un carton de lait proche de sa date de péremption vaut moins pour un épicier qu'un carton frais, car la fenêtre pendant laquelle il peut encore apporter de la valeur se réduit.

Les bourses proposent des expirations selon plusieurs rythmes afin de correspondre à différents horizons de trading. Certains contrats expirent chaque semaine, offrant aux traders à court terme un moyen d'exprimer une opinion sur seulement quelques séances ; d'autres suivent le cycle mensuel plus traditionnel ; et d'autres encore sont établis comme des contrats trimestriels liés à des mois calendaires précis, qui ont tendance à attirer un positionnement à plus long horizon.

Les spreads d'options : combiner des jambes pour un profil de risque précis

Acheter ou vendre une seule option n'est qu'un point de départ. De nombreux traders combinent deux « jambes » d'options ou plus — différents prix d'exercice, différentes échéances, ou un mélange de calls et de puts — en une seule position appelée un spread. L'objectif est généralement de façonner le risque et le rendement pour correspondre à une opinion précise sur le marché plutôt qu'à un simple pari haussier ou baissier.

• Un spread vertical associe une option achetée à une option vendue à un prix d'exercice différent mais avec la même échéance ; il est couramment utilisé pour exprimer une opinion modérément haussière ou modérément baissière tout en réduisant le coût initial.
• Un iron condor combine deux spreads verticaux, l'un du côté des calls et l'autre du côté des puts, et est généralement construit autour de l'idée que le sous-jacent restera dans une fourchette définie jusqu'à l'expiration.

Les détails de construction et de gestion des différents spreads dépassent le cadre d'une première introduction, mais l'idée sous-jacente mérite d'être retenue : les spreads existent parce qu'un simple call ou put est un instrument relativement peu précis, et combiner des jambes permet à un trader de définir à l'avance à la fois le gain maximal et la perte maximale.

Les Grecques : quelle est la sensibilité du prix d'une option ?

La prime d'une option n'est jamais figée. Elle réagit au prix du sous-jacent, au passage du temps, aux variations de la volatilité attendue, et même aux taux d'intérêt. Les traders décrivent ces réactions à l'aide d'une famille de mesures de risque surnommées les Grecques — chacune isole la sensibilité du prix de l'option à un facteur particulier, toutes choses égales par ailleurs.

Delta

Delta mesure de combien le prix d'une option devrait évoluer pour un mouvement de 1 $ du sous-jacent. Le delta des calls varie de 0 à 1 ; celui des puts varie de 0 à -1. Les traders s'appuient aussi sur le delta comme estimation approximative, à la louche, de la probabilité qu'une option termine dans la monnaie, et comme point de départ pour déterminer combien d'actions permettraient de compenser (couvrir) l'exposition de l'option.

Supposons que les actions d'une entreprise fictive, Nordvale Energy (ticker NVEG), se négocient à 54 $, et qu'une option call sur NVEG soit cotée à 2,30 $ avec un delta de 0,62. Si NVEG monte de 1 $ à 55 $, le prix de ce call devrait augmenter d'environ 0,62 $, pour atteindre environ 2,92 $, toutes choses égales par ailleurs.

Theta

Theta mesure la valeur qu'une option devrait perdre du simple fait qu'un jour s'écoule, communément appelé l'érosion temporelle. Le thêta est généralement le plus élevé pour les options à la monnaie et s'accélère à l'approche de l'expiration. Une position longue sur option porte généralement un thêta négatif, car le détenteur perd de la valeur à mesure que les jours passent, tandis qu'une position courte (vendeuse) porte généralement un thêta positif, car le vendeur profite de cette même érosion.

Imaginons une option à la monnaie sur une chaîne d'épicerie fictive, Cascade Foods (ticker CSCF), cotée à 2,10 $ avec un thêta de -0,04. Sans autre changement dans l'action ou dans la volatilité, cette même option devrait valoir environ 2,06 $ la séance suivante, uniquement du fait qu'un jour se soit écoulé.

Gamma

Gamma mesure de combien le delta d'une option lui-même devrait changer pour un mouvement de 1 $ du sous-jacent — c'est une sensibilité de second ordre, décrivant le taux de variation du taux de variation. Le gamma atteint son maximum pour les options à la monnaie et augmente à l'approche de l'expiration, ce qui explique en partie pourquoi les positions proches de la monnaie peuvent sembler changer de comportement rapidement dans les derniers jours avant l'échéance.

Considérons un call à la monnaie sur un fournisseur industriel fictif, Ashford Materials (ticker AFSM), affichant actuellement un delta de 0,50 et un gamma de 0,07. Si AFSM monte de 1 $, le delta de cette option devrait passer de 0,50 à environ 0,57, ce qui signifie que l'option réagirait encore plus fortement au prochain dollar de mouvement qu'elle ne l'a fait au précédent.

Vega

Vega mesure de combien le prix d'une option devrait changer pour une variation d'un point de pourcentage de la volatilité implicite, l'estimation par le marché de l'ampleur probable des futurs mouvements du sous-jacent. Le véga tend à être le plus élevé pour les options à la monnaie disposant encore de beaucoup de temps avant l'expiration. Anecdote au passage : le véga est l'exception du groupe — ce n'est pas réellement une lettre de l'alphabet grec, contrairement au delta, au thêta, au gamma et au rhô.

Supposons qu'une option sur un constructeur automobile fictif, Triline Motors (ticker TRLM), soit cotée à 4,50 $ avec un véga de 0,18. Si la volatilité implicite de TRLM bondit de 5 points de pourcentage, le prix de cette option devrait augmenter d'environ 0,90 $, pour atteindre environ 5,40 $, même si le prix de l'action lui-même n'a pas bougé du tout.

Rho

Rho mesure de combien le prix d'une option devrait changer pour une variation d'un point de pourcentage des taux d'intérêt. Il compte généralement le plus pour les contrats à la monnaie à échéance lointaine, et il pousse les calls et les puts dans des directions opposées : une hausse des taux tend à faire légèrement monter la valeur des calls et baisser celle des puts, toutes choses égales par ailleurs.

Prenons un call à la monnaie à échéance lointaine sur une entreprise de logistique fictive, Meridian Freight (ticker MDFT), coté à 6,00 $ avec un rhô de 0,05. Si les taux d'intérêt augmentent d'un point de pourcentage, le prix de ce call devrait augmenter d'environ 0,05 $, pour atteindre environ 6,05 $, tandis qu'un put équivalent devrait au contraire perdre une valeur comparable.

Au-delà de ces cinq Grecques principales, il existe une plus longue liste de Grecques dites mineures — des sensibilités d'ordre supérieur décrivant comment le gamma lui-même évolue, comment le véga réagit à de nouvelles variations de volatilité, et d'autres raffinements similaires. Elles apparaissent rarement dans le trading particulier au quotidien et relèvent surtout du domaine des teneurs de marché professionnels utilisant des logiciels de tarification dédiés.

Achat contre vente : les calls et les puts ne se ressemblent pas des deux côtés

Chaque transaction d'options a deux côtés, et le profil de risque paraît totalement différent selon le côté où l'on se trouve. Les acheteurs paient une prime et détiennent un droit ; les vendeurs (émetteurs) encaissent une prime et assument une obligation. Les quatre combinaisons ci-dessous couvrent les éléments de base.

Acheter des calls

Acheter un call est un pari haussier avec un risque à la baisse défini : le plus qu'un acheteur puisse perdre est la prime payée, quelle que soit l'ampleur de la baisse de l'action, tandis que le potentiel à la hausse est théoriquement illimité puisque le prix d'une action n'a pas de plafond. À l'expiration, le profit correspond au prix de marché de l'action, moins le prix d'exercice, moins la prime payée, le tout multiplié par 100 actions et par le nombre de contrats détenus.

Supposons que les actions d'une marque de vêtements fictive, Fernbridge Apparel (ticker FRBA), se négocient à 28 $, et qu'un trader achète un call avec un prix d'exercice de 30 $ pour une prime de 1,10 $ (110 $ au total). Si FRBA grimpe à 35 $ à l'expiration, le gain est de (35 - 30 - 1,10) x 100 = 390 $ de profit pour une mise de 110 $.

Si en revanche FRBA ne dépasse jamais 30 $, le call expire simplement sans valeur, et la perte totale de l'acheteur est plafonnée à cette prime initiale de 110 $ — quel que soit l'écart en dessous de 30 $ auquel finit l'action.

Vendre (émettre) des calls

Vendre un call inverse complètement le profil de risque. Le gain maximal du vendeur est plafonné à la prime reçue, et la position reflète généralement une opinion neutre à baissière : le vendeur espère que l'action restera sous le prix d'exercice afin que l'option expire sans valeur et que la prime soit intégralement conservée. Le problème est l'asymétrie — le risque à la baisse de l'acheteur est plafonné, mais celui du vendeur, si l'action continue de monter et qu'il ne possède pas déjà les actions correspondantes, ne l'est pas.

Imaginons qu'un trader émette un call sur une entreprise de transport maritime fictive, Kestrel Shipping (ticker KSTL), actuellement à 65 $, avec un prix d'exercice de 70 $, en encaissant une prime de 2,40 $ (240 $ au total). Si KSTL termine à 68 $ à l'expiration, le call expire sans valeur et le vendeur conserve simplement l'intégralité des 240 $. Mais si KSTL bondit plutôt à 80 $, le vendeur est redevable de l'écart de 10 $ par action entre le prix de marché de 80 $ et le prix d'exercice de 70 $, soit une obligation de 1 000 $, compensée uniquement par les 240 $ déjà encaissés, pour une perte nette d'environ 760 $ — et cette perte continuerait de croître à mesure que l'action grimperait.

Acheter des puts

Acheter un put reflète l'achat d'un call, mais orienté dans l'autre sens. La position devient profitable lorsque l'action passe sous le prix d'exercice, et la perte maximale possible est plafonnée à la prime payée, puisqu'une action ne peut pas descendre sous zéro. Le profit à l'expiration correspond au prix d'exercice moins le prix de marché moins la prime, à nouveau multiplié par 100 actions et par le nombre de contrats.

Supposons que les actions d'un détaillant fictif, Palisade Retail (ticker PLSD), se négocient à 52 $, et qu'un trader achète un put avec un prix d'exercice de 50 $ pour une prime de 1,75 $ (175 $ au total). Si PLSD chute à 41 $ à l'expiration, le gain est de (50 - 41 - 1,75) x 100 = 725 $ de profit. Si PLSD reste plutôt au-dessus de 50 $ jusqu'à l'expiration, le put expire sans valeur et la perte est plafonnée aux 175 $ initiaux.

Vendre (émettre) des puts

Vendre un put reflète une opinion neutre à haussière : le vendeur parie que l'action se maintiendra au-dessus du prix d'exercice, auquel cas le put expire sans valeur et le vendeur conserve l'intégralité de la prime comme profit. Le risque se situe de l'autre côté de ce pari — si l'action passe sous le prix d'exercice et que le vendeur est assigné, il est tenu d'acheter 100 actions par contrat au prix d'exercice, même si l'action vaut moins sur le marché à ce moment-là.

Prenons un trader qui émet un put sur une entreprise de services publics fictive, Anchorfield Utilities (ticker ANCF), actuellement à 33 $, avec un prix d'exercice de 32 $, en encaissant une prime de 1,20 $ (120 $ au total). Si ANCF reste à 32 $ ou au-dessus jusqu'à l'expiration, le put expire sans valeur et le vendeur empoche les 120 $. Si ANCF chute plutôt à 27 $ et que le vendeur est assigné, il doit acheter 100 actions à 32 $ (3 200 $) pour un titre qui ne vaut plus que 2 700 $ sur le marché — une perte latente de 500 $ compensée par les 120 $ déjà encaissés. Certains traders émettent délibérément des puts à un prix d'exercice où, en cas d'assignation, ils seraient parfaitement satisfaits de posséder l'action à ce coût effectif, considérant la prime encaissée comme une modeste remise sur des actions qu'ils voulaient de toute façon.

Exemple complet : acheter une option call du début à la fin

Pour relier tous ces mécanismes entre eux, suivons une transaction unique de l'ouverture à la clôture. Imaginons une entreprise de robotique fictive, Solmark Robotics (ticker SMRK), se négociant à 86,00 $ l'action. Un trader qui s'attend à ce que l'action grimpe au cours des prochaines semaines achète une option call avec un prix d'exercice de 90 $, en payant une prime de 3,20 $ par action, soit 320 $ pour le contrat unique couvrant 100 actions.

Le trader a choisi cette voie plutôt que d'acheter les actions en direct, car 320 $ engagent bien moins de capital que les environ 8 600 $ que coûteraient 100 actions SMRK, tout en offrant une exposition à une hausse significative de l'action — le compromis étant que si SMRK n'évolue pas comme prévu, ces 320 $ peuvent être perdus intégralement.

Supposons que SMRK grimpe à 101,50 $ à l'expiration. La valeur intrinsèque de l'option est de 101,50 $ moins le prix d'exercice de 90 $, soit 11,50 $ par action, ce qui vaut 1 150 $ pour le contrat. En soustrayant la prime initiale de 320 $, il reste un profit de 830 $, soit un rendement d'environ 259 % sur le capital engagé dans l'option.

Comparez cela au simple achat de 100 actions SMRK à 86,00 $ pour 8 600 $. À 101,50 $, ces actions vaudraient 10 150 $, soit un gain de 1 550 $ — un profit en dollars plus important que celui produit par l'option, mais un rendement d'environ seulement 18 %, puisqu'il a fallu environ 27 fois plus de capital pour l'obtenir. L'option a considérablement amplifié le gain en pourcentage en ne risquant qu'une somme bien plus petite et strictement limitée.

Inversons maintenant le scénario : si SMRK avait plutôt dérivé jusqu'à, disons, 80 $ à l'expiration, le call ne serait jamais entré dans la monnaie, et il aurait simplement expiré sans valeur. La perte de l'acheteur de l'option serait plafonnée à la prime initiale de 320 $, point final — aucun appel de marge, aucune obligation d'acheter des actions à perte, et aucun risque supplémentaire au-delà du montant déjà payé, ce qui est précisément le compromis qu'accepte un acheteur de call en échange de ce potentiel de hausse à effet de levier.

L'essentiel à retenir

Les options permettent aux traders de spéculer sur la direction que pourrait prendre une action, ou de protéger une position qu'ils détiennent déjà, sans jamais être contraints de conclure une transaction dont ils ne veulent plus. Pour un acheteur, cela se traduit par un profil défini et asymétrique : une perte maximale connue, fixée par la prime payée, contre un potentiel de hausse (pour les calls) ou une protection à la baisse (pour les puts) qui peut être bien plus importante.

Vendre des options inverse ce profil. La prime encaissée d'avance est plafonnée, mais l'obligation assumée en échange peut porter un risque nettement plus important que celui auquel l'acheteur est jamais exposé, ce qui explique précisément pourquoi comprendre de quel côté du contrat on se trouve compte tout autant que comprendre le contrat lui-même.