期权是什么?看涨期权、看跌期权与希腊字母新手指南

期权到底是什么?

期权是一种衍生品合约,其价值源自另一种被称为标的资产的东西。这个标的资产可以是单一股票、ETF跟踪的一篮子股票,或是一个广泛的市场指数。当你买入一份期权时,你要支付一笔被称为权利金的资金,以换取一项特定的权利,而非义务。

这项权利是指以约定价格买入或卖出标的资产的能力,这个约定价格被称为行使价(执行价),且必须在约定的日历日期当天或之前行使,这个日期被称为到期日。期权在实际交易中表现出的其他一切特性,都源自这一个核心理念:你花钱买下的是一种选择权,而这个选择,是行使还是放弃,完全由你决定。

这一区别在你将期权与期货合约相比较时体现得最为明显。期货合约要求双方在未来完成一笔交易,无论市场在此期间发生了什么变化。期权持有者则不承担这样的义务。如果市场朝不利方向变动,持有者完全可以什么都不做,让合约自然失效,损失的仅仅是已经支付的权利金,而不会被迫以不利的价格完成交易。

• 标的资产——合约所参照的股票、ETF或指数。
• 行使价——持有者可以买入或卖出的固定价格。
• 到期日——合约仍然有效的最后一天。
• 权利金——为获得这项权利而提前支付的价格。

看涨期权、看跌期权,以及交易者为何要费心了解这些

期权只有两种基本类型。看涨期权赋予持有者以行使价买入标的资产的权利。看涨期权的买方通常押注,资产价格会在到期前涨至行使价上方。

而看跌期权则赋予持有者以行使价卖出标的资产的权利。看跌期权的买方通常押注价格会跌破行使价,或者他们用看跌期权为已经持有的仓位买保险。

期权吸引众多交易者的一个原因是杠杆效应:一份控制100股的合约,往往只需花费直接买入这100股股票所需资金的一小部分,因此标的资产的某个既定波动,对期权持有者而言可能转化为幅度大得多的百分比涨跌,无论好坏皆然。

第二个原因是对冲。已经持有股票、又担心短期内下跌的投资者,可以针对该仓位买入看跌期权,相当于购买了一份在股价下跌时能够获得赔付的保险。

第三个原因是收益。已经持有股票,或愿意承担相应义务的交易者,可以针对现有仓位或手头现金卖出(开立)期权,并将收到的权利金作为收益,前提是他们清楚这笔权利金背后所对应的义务。

在下单之前,除了报价本身,还有两个数字值得留意:成交量(该交易时段内成交的合约数量)以及未平仓合约量(当前未平仓的合约数量)。成交量稀薄、未平仓合约量低,通常意味着买卖价差更宽,也更难以合理价格退出仓位。

美式与欧式期权:关乎时间而非地理

期权还可以按照可行使的时间进行分类。美式期权可以在购买后到到期前的任何交易日行使——持有者不会被迫等待。

而欧式期权则相反,只能在到期日当天行使,不能提前。尽管名称如此,这种区分与交易所的实际地理位置毫无关系——大量欧式期权合约就在美国的交易所挂牌交易,这些名称仅仅是用来描述该特定合约所附带的行使规则。

这种提前行使的额外灵活性是有价值的。在其他条件相同的情况下,美式期权的权利金往往会略高于其他条件完全相同的欧式期权,因为持有者要为多出来的这一份自由度付费,而这份自由度是欧式合约根本不具备的。

期权合约的实际构成

一份标准的、在交易所挂牌交易的股票期权,几乎总是代表100股标的股票。因此,当经纪商的报价屏幕将某看涨期权报价为,比如说,2.15美元时,一份合约的实际成本是2.15美元乘以100,即215美元(佣金另计)。人们很容易忘记这个乘数,从而错判仓位的实际规模。

决定权利金高低的主要是两个因素:行使价距离当前市场价格有多远,以及距离到期还有多少时间。一份行使价接近当前价格、且距到期还有数月的期权,通常比一份深度价外、只剩几天就到期的期权更贵,道理大致就像一盒接近保质期的牛奶,对杂货商来说价值不如一盒新鲜牛奶一样,因为它还能创造价值的时间窗口正在缩小。

交易所会按照多种节奏挂牌到期日,以匹配不同的交易周期。有些合约每周到期,让短线交易者能够就短短几个交易时段内的看法进行表达;有些则遵循更传统的月度周期;还有一些设定为与特定日历月绑定的季度合约,往往更能吸引长周期的仓位布局。

期权组合:通过组合不同的头寸构建特定的风险形态

买入或卖出单一期权只是起点。许多交易者会将两个或更多期权“腿”——不同的行使价、不同的到期日,或者看涨期权与看跌期权的组合——合并成一个单一仓位,称为价差组合。这样做的目的通常是塑造出与对市场特定看法相匹配的风险回报结构,而不是简单地猜测涨跌方向。

• 垂直价差将一份买入的期权与一份行使价不同但到期日相同的卖出期权配对,通常用于表达温和看涨或温和看跌的观点,同时降低前期成本。
• 铁鹰式组合由两个垂直价差构成,一个位于看涨期权一侧,一个位于看跌期权一侧,通常是基于标的资产在到期前会维持在某个既定区间内的看法而构建。

构建和管理具体价差组合的细节,超出了入门介绍所需涵盖的范围,但其中的核心思路值得记住:价差组合之所以存在,是因为单一的看涨期权或看跌期权是相当粗放的工具,而组合多个头寸能让交易者提前确定最大收益和最大亏损。

希腊字母:期权价格的敏感度有多高?

期权的权利金并非静止不变。它会随标的资产价格、时间的推移、预期波动率的变化,乃至利率的变动而做出反应。交易者用一组被称为希腊字母的风险指标来描述这些反应——每一个指标都单独衡量期权价格对某一特定因素的敏感度,同时假定其他因素保持不变。

德尔塔(Delta)

德尔塔(Delta)衡量标的资产每变动1美元,期权价格预计会变动多少。看涨期权的德尔塔在0到1之间;看跌期权的德尔塔在0到-1之间。交易者还会把德尔塔当作一个粗略的、大致估算期权到期时处于价内的概率的方法,以及计算需要多少股票来抵消(对冲)期权敞口的起点。

假设一家虚构公司诺德维尔能源(股票代码NVEG)的股价为54美元,该公司的一份看涨期权报价2.30美元,德尔塔为0.62。如果NVEG上涨1美元至55美元,在其他条件不变的情况下,该看涨期权的价格预计会上涨约0.62美元,涨到约2.92美元。

西塔(Theta)

西塔(Theta)衡量仅因一天时间流逝,期权预计会损失多少价值,这种现象通常被称为时间损耗。西塔通常在平价期权上数值最大,并且随着到期日临近而加速。持有多头期权仓位通常伴随着负的西塔值,因为随着时间流逝持有者会损失价值;而空头(卖出)期权仓位通常伴随着正的西塔值,因为卖方正是从这种损耗中获益。

假设一家虚构杂货连锁企业卡斯凯德食品(股票代码CSCF)有一份平价期权,报价2.10美元,西塔为-0.04。假如股票和波动率都没有其他变化,仅仅因为日历上又过了一天,该期权到下一个交易日预计价值约为2.06美元。

伽马(Gamma)

伽马(Gamma)衡量标的资产每变动1美元,期权的德尔塔本身预计会变化多少——这是一种二阶敏感度,描述的是变化率的变化率。伽马在平价期权上达到峰值,并随着到期日临近而进一步增大,这也是为什么临近平价的仓位在到期前的最后几天,常常给人一种走势变化突然加快的感觉。

考虑一家虚构工业供应商阿什福德材料(股票代码AFSM)的一份平价看涨期权,目前德尔塔为0.50,伽马为0.07。如果AFSM上涨1美元,该期权的德尔塔预计会从0.50升至约0.57,这意味着该期权对下一美元波动的反应会比对上一美元波动的反应更强烈。

维加(Vega)

维加(Vega)衡量隐含波动率(市场对标的资产未来可能波动幅度的估计)每变动一个百分点,期权价格预计会变化多少。维加通常在距离到期还有充裕时间的平价期权上数值最高。有个小知识:维加是这组希腊字母中的异类——与德尔塔、西塔、伽马和罗不同,它其实并不是希腊字母表中真实存在的字母。

假设一家虚构汽车制造商特里莱恩汽车(股票代码TRLM)的一份期权报价4.50美元,维加为0.18。如果TRLM的隐含波动率跳升5个百分点,即便股价本身完全没有变动,该期权的价格预计也会上涨约0.90美元,涨到约5.40美元。

罗(Rho)

罗(Rho)衡量利率每变动一个百分点,期权价格预计会变化多少。它对期限较长的平价合约影响最大,并且会将看涨期权和看跌期权推向相反的方向:在其他条件不变的情况下,利率上升通常会推高看涨期权的价值,同时压低看跌期权的价值。

以一家虚构物流公司美利迪安货运(股票代码MDFT)的一份期限较长的平价看涨期权为例,报价6.00美元,罗为0.05。如果利率上升一个百分点,该看涨期权的价格预计会上涨约0.05美元,涨到约6.05美元,而与之对应的看跌期权则预计会损失相近幅度的价值。

除了这五个主要指标之外,还有一份更长的所谓“次要希腊字母”清单——它们是描述伽马本身如何变化、维加对进一步波动率变化如何反应等更细致的高阶敏感度指标。这些指标在日常散户交易中很少用到,主要是运行专业定价软件的专业做市商的领域。

买入与卖出:看涨期权和看跌期权在交易的两端感受截然不同

每一笔期权交易都有两方,而风险状况取决于你站在哪一边,呈现出截然不同的面貌。买方支付权利金并持有一项权利;卖方(开立方)收取权利金并承担一项义务。下面这四种组合涵盖了基本的构建模块。

买入看涨期权

买入看涨期权是一种看涨的押注,且下行风险有限:无论股票跌多深,买方最多损失的只是已支付的权利金,而上行空间理论上是无限的,因为股价没有上限。到期时,利润的计算方式是股票市价减去行使价,再减去已支付的权利金,然后乘以100股,再乘以持有的合约数量。

假设一家虚构服装品牌费恩布里奇服饰(股票代码FRBA)的股价为28美元,某交易者以1.10美元的权利金(总计110美元)买入一份行使价为30美元的看涨期权。如果FRBA在到期时涨到35美元,收益为(35 - 30 - 1.10) x 100 = 390美元的利润,而投入成本为110美元。

但如果FRBA始终未能涨到30美元以上,该看涨期权就会作废失效,买方的全部损失就锁定在最初支付的110美元权利金——无论股价最终跌到30美元以下多远都不会有更多损失。

卖出(开立)看涨期权

卖出看涨期权将风险图景完全颠倒过来。卖方的最大收益被限定在所收取的权利金以内,该仓位通常反映的是中性偏空的看法:卖方希望股价维持在行使价以下,这样期权就会作废失效,权利金也就能完全保留。问题在于这种不对称性——买方的下行损失有上限,但如果股价持续上涨,而卖方又没有持有对应的股票来抵消风险,那么卖方的下行损失是没有上限的。

假设某交易者针对一家虚构航运公司凯斯特雷尔航运(股票代码KSTL,目前股价65美元)卖出一份行使价70美元的看涨期权,收取2.40美元的权利金(总计240美元)。如果KSTL到期时收在68美元,该期权作废失效,卖方直接保留全部240美元。但如果KSTL反而飙升至80美元,卖方就要为80美元市价与70美元行使价之间每股10美元的差额负责,相当于1,000美元的义务,仅能用已收取的240美元来抵消,净亏损约为760美元——而且股价涨得越高,这一亏损还会继续扩大。

买入看跌期权

买入看跌期权与买入看涨期权类似,只是方向相反。当股价跌破行使价时,该仓位就会盈利,而由于股价不能跌到零以下,可能的最大损失被限定在已支付的权利金以内。到期时的利润计算方式是行使价减去市价再减去权利金,同样乘以100股,再乘以持有的合约数量。

假设一家虚构零售商帕利塞德零售(股票代码PLSD)的股价为52美元,某交易者以1.75美元的权利金(总计175美元)买入一份行使价50美元的看跌期权。如果PLSD在到期时跌到41美元,收益为(50 - 41 - 1.75) x 100 = 725美元的利润。如果PLSD在到期前始终维持在50美元以上,该看跌期权就会作废失效,损失锁定在最初的175美元。

卖出(开立)看跌期权

卖出看跌期权反映的是中性偏多的看法:卖方押注股价会维持在行使价之上,在这种情况下看跌期权会作废失效,卖方将全部权利金作为利润保留。风险则位于这一押注的另一面——如果股价跌破行使价且卖方被指派履约,他们就有义务按每份合约100股、以行使价买入股票,即便此时该股票在市场上的价值已经更低。

以某交易者针对一家虚构公用事业公司安克菲尔德公用事业(股票代码ANCF,目前股价33美元)卖出一份行使价32美元的看跌期权为例,收取1.20美元的权利金(总计120美元)。如果ANCF在到期前始终维持在32美元或以上,该看跌期权就会作废失效,卖方将120美元收入囊中。但如果ANCF跌至27美元且卖方被指派履约,他们就必须以32美元(3,200美元)买入100股,而这些股票此时在市场上仅价值2,700美元——形成500美元的账面亏损,由已收取的120美元部分抵消。有些交易者会刻意选择在这样一个行使价上卖出看跌期权:如果真的被指派履约,他们完全乐意以这个实际成本持有该股票,并将所收取的权利金视为对本来就想买入的股票的一点小折扣。

完整实例演练:从头到尾买入一份看涨期权

为了把这些机制串联起来,我们完整地走一遍一笔交易从开仓到平仓的全过程。设想一家虚构机器人公司索尔马克机器人(股票代码SMRK),股价为每股86.00美元。一位预期该股票在未来几周内上涨的交易者买入一份行使价90美元的看涨期权,支付每股3.20美元的权利金,即这份覆盖100股的合约总计320美元。

这位交易者选择这种方式而不是直接买入股票,是因为320美元所占用的资金,远少于买入100股SMRK所需的约8,600美元,却仍能获得对该股票大幅上涨行情的敞口——代价是,如果SMRK的走势不如预期,这320美元可能会全部损失。

假设SMRK在到期时上涨到101.50美元。该期权的内在价值为101.50美元减去90美元行使价,即每股11.50美元,合约价值为1,150美元。减去最初支付的320美元权利金,剩余利润为830美元,相对于投入该期权的资金,回报率约为259%。

与之相比,直接以86.00美元买入100股SMRK需要8,600美元。当股价涨到101.50美元时,这些股票价值10,150美元,盈利1,550美元——这一美元金额比期权所产生的利润更大,但回报率却只有约18%,因为要实现这一收益需要投入大约27倍的资金。期权通过冒着一笔小得多、且严格受限的资金风险,大幅放大了百分比收益。

现在把情形反转一下:如果SMRK到期时反而跌到,比如说,80美元,该看涨期权就永远不会进入价内,只会作废失效。期权买方的损失将被严格限定在最初支付的320美元权利金以内——没有追加保证金的要求,没有被迫亏本买入股票的义务,除了已经支付的金额之外没有任何进一步的下行风险,而这恰恰是看涨期权买方为换取那种杠杆化上行空间所接受的代价。

结语

期权让交易者能够对股票的走向进行投机,或是保护自己已经持有的仓位,而绝不会被迫完成一笔自己已经不想要的交易。对买方来说,这意味着一种明确的、不对称的风险回报形态:已知的最大损失由所支付的权利金决定,而潜在的上行收益(对看涨期权而言)或下行保护(对看跌期权而言)则可能远远更大。

卖出期权则将这一形态完全颠倒过来。事前收取的权利金是有上限的,但为此承担的义务所带来的风险,可能远大于买方所面临的任何风险,这正是为什么理解自己站在合约的哪一边,与理解合约本身同样重要。